Previsiones económicas 2015 y 2016 de Bankinter (informe)

23.12.2014

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Informe de Estrategia 2015/16: Recuperación suficiente, pero tipo BBB. Hay valor, pero también volatilidad. Consolidación lenta.

2014 se ha caracterizado por la exhibición de fuerza de los bancos centrales y por el inesperado abaratamiento del petróleo.

En 2014 los bancos centrales terminaron de sentar las bases de la recuperación mediante el empleo extremo de políticas monetarias ultralaxas, permitiendo que las valoraciones de los activos se recuperasen. Su determinación para actuar de manera continuada con medidas más o menos creativas, pero siempre relacionadas con la aportación de liquidez de una u otra forma, ha ido más lejos de lo que muchos esperábamos.

Gracias a ello la economía se ha reconducido y las tasas de crecimiento vuelven a ser aceptables. La creación de empleo es lenta, excepto en EE.UU., siendo ésta una inquietante limitación del actual monetarismo extremo. Por eso esta recuperación es socialmente asimétrica, originando incertidumbres políticas en algunos países cuyos desenlaces conoceremos en 2015. Pero 2014 será también recordado como el año en que empezó a emplearse el petróleo como arma estratégica en lo económico. Su abaratamiento no sólo responde a una menor demanda de los emergentes, sino también al éxito de EE.UU. en su estrategia para conseguir la autosuficiencia energética en 2035 y al desinterés de Arabia Saudí en que la OPEP reduzca producción, ya que precios bajos desincentivan las inversiones en los yacimientos menos rentables, particularmente en el fracking. Un petróleo barato tiene más ventajas que inconvenientes porque facilitará una recuperación más rápida de las economías desarrolladas, particularmente la europea.

En 2015 sufriremos las primeras subidas de tipos, los emergentes perderán protagonismo y la política monetaria será relevada por fiscalidad benigna y reformas.

Los emergentes agotan sus modelos de crecimiento y, en muchos casos, sufren el abaratamiento del petróleo y de otras materias primas, por lo que seguirá transfiriéndose parte del crecimiento mundial los desarrollados. La ralentización europea será pasajera, ya que la depreciación del euro permitirá ganar competitividad rápidamente, la financiación abundante y barata terminará reactivando el crédito y la caída del petróleo reducirá los costes empresariales. Probablemente tendrán lugar las primeras subidas de tipos en EE.UU. y Reino Unido, poniendo a prueba la recuperación económica, pero serán suaves y experimentales e improbablemente se materializarán antes de junio.

La última clave de 2015 será el reto de aplicar políticas fiscales laxas (con el riesgo que esto supone con respecto al cumplimiento de los objetivos de déficits fiscales) y políticas económicas estructurales que mejoren la productividad y que tomen el relevo a las agresivas políticas monetarias aplicadas hasta ahora. Estas por sí solas no podrán terminar el trabajo de la recuperación.Ésta se encuentra en fase de consolidación, pero aún es del tipo BBB: Bajo crecimiento, Bajo empleo y Baja inflación. Esto deberá cambiar poco a poco en 2015 si la situación evoluciona como se acaba de describir. Por tanto, no encontramos razones fundadas para el desánimo.

España aún enfrenta el desafío de la autocomplacencia, pero las reformas introducidas hasta ahora han descongestionado la economía.

España se dirige hacia un crecimiento de crucero en el en torno del 2%, que alcanzará ya en 2015. Hemos revisado muy ligeramente a la baja nuestras estimaciones para 2016 debido a la pérdida de vigor de la Eurozona y, particularmente, de Francia, nuestro principal socio comercial. Pero la rebaja en los costes de financiación, la mejora de competitividad exterior por la depreciación del euro y el abaratamiento de la energía compensarán este efecto.

No identificamos un problema de deflación persistente en la Eurozona, ni siquiera en España, pero sí una ausencia de inflación relevante, lo que favorecerá la permanencia de tipos de interés muy bajos y proporcionará cierta ganancia de competitividad indirecta vía precios. El empleo mejorará más rápidamente a partir de ahora y los activos inmobiliarios iniciarán una lenta recuperación, primero en número de operaciones y después modestamente en precios.

No hay un problema de valoraciones, pero sí de volatilidad.

Nuestras valoraciones siguen siendo cómodas, pero creemos que las bolsas avanzarán despacio. Defendemos esta perspectiva más lenta desde octubre 2014. Nuestras valoraciones de bolsas apuntan potenciales de revalorización próximos a +20% para los principales índices en el escenario Central, pero considerando la elevada volatilidad actual debido a los riesgos abiertos (petróleo, Rusia, Grecia, etc) creemos más adecuado fijar nuestros objetivos para 2015 en una zona intermedia entre los escenarios Adverso y Central, lo que significa esperar revalorizaciones más bien cercanas a +15%. Sentimos cierta incomodidad ante unas mejoras de valoración que responden, sobre todo, a tipos bajos y sólo secundariamente al avance de los beneficios.

Creemos que esta combinación empezará a revertirse a finales de 2015 y/o 2016, lo que supondrá una mejora cualitativa. La selección de activos resulta cada vez más difícil al tener que realizarse nombre a nombre antes que por sectores de actividad o clases de activos. Concretar la estrategia de inversión será más difícil en 2015 que en los 3 años anteriores. No obstante, nuestras preferencias sectoriales son Industriales, Tecnología, Aerolíneas, Turismo, Concesiones, Consumo y Utilities. Creemos que los precios de los bonos (soberanos y corporativos) pueden subir aún algo más, sobre todo cuando el BCE lance su QE final en el primer trimestre de 2015, pero el riesgo es también superior. Los fondos de retorno absoluto y total encajan mejor que nunca, pero sólo si están bien escogidos. El yen se depreciará más allá de 150 y el dólar se consolidará como divisa fuerte.