Iberdrola, un año más de travesía en el desierto (informe)

06/03/2014

Iberdrola, un año más de travesía en el desierto (informe)

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Revisamos el precio objetivo de Iberdrola de 4,1 euros/acción a 4,9 euros/acción, lo que implica un potencial de revalorización de +2% desde los precios actuales. Mantenemos la recomendación sobre el valor en "Neutral" ya que en el corto plazo continuará sin presentar crecimiento pero, por otro lado, presenta una rentabilidad por dividendo atractiva (5,5%) y cotiza por debajo  de su valor contable.

Comentario de los Resultados 2013

El 19 de febrero presentó sus cuentas de 2013 (principales cifras comparadas con el consenso de Reuters): 

- Ingresos 32.808 millones de euros (-4%)

- Beneficio antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones (EBITDA): 7.205 millones de euros (-6,8%) vs 7.235 millones de euros estimados.

- Beneficio antes de intereses e im,puestos (EBIT): 2.435 millones de euros (-44%, afectado por provisión extraordinaria de 1.849 millones de euros para sanear el valor de proyectos de Gas USA y Canadá y de renovables)

- Beneficio neto atribuido (BNA): 2.572 millones de euros (-7%, recoge un impacto positivo de 1.538 millones de euros en el IS por los efectos de la actualización del balance) vs 2.449 millones de euros estimados. 

La producción total del Grupo aumenta +1,2% hasta 136.347GWh mientras que la capacidad desciende -2,1% hasta 45.009MW.

Estas cuentas recogen un impacto negativo antes de impuestos de 801 millones de euros por los cambios en las medidas regulatorias en España. Además, se ven perjudicados por la estrechez de los márgenes en el Reino Unido y la depreciación de las divisas de los países en que opera (especialmente el real brasileño -14%). Por el lado positivo, la compañía ha sido capaz de recortar su deuda en 2.271 millones de euros hasta 28.053 millones de euros (3,89x EBITDA) gracias a las desinversiones que ha ido realizando. 

Plan Estratégico 2014-2016

El plan gira en torno a tres pilares estratégicos: minimizar el riesgo de los negocios, fortalecer el balance y aumentar la eficiencia operativa. Esta estrategia conllevaría los siguientes objetivos:

- Destinar más de un 80% de las inversiones a negocios regulados. En el período 2014-2016 se invertirán 9.600 millones de euros con el 88% destinado a negocios regulados y 4.400 millones de euros destinados a crecimiento.

- Aumentar la diversificación geográfica. El foco se pondrá en el Reino Unido (Redes y Generación eólica), EEUU (Redes y Generación eólica), Brasil (Redes y Generación eólica e hidráulica) y México como principal fuente de crecimiento gracias a la reforma energética del país (Generación eólica y de ciclos combinados).

- Reducir la deuda neta hasta 25.000 millones de euros (-1.800 millones de euros).

- Llevar a cabo desinversiones por 500 millones de euros (adicionales a los 2.000 millones de euros ya realizados).

- Congelar los costes en los negocios ya existentes.

- Reducir la plantilla hasta 27.000 empleados (-1.000 puestos de trabajo por decrecimiento vegetativo principalmente).

- Ofrecer una retribución al accionista mínima de 0,27euros/acción con una evolución en línea con el BNA.

Tras el impacto de la nueva regulación en España, el año 2014 fijaría un suelo para los resultados, con un EBITDA de 6.600 millones de euros y un BNA de 2.300 millones de euros aproximadamente. Lo cierto es que el entorno está siendo más duro de lo previsto y la compañía no ha sido capaz de lograr los objetivos marcados hace dos años. En 2012 la compañía estimaba un EBITDA y BNA estable en relación al 2011, y finalmente se va a producir una caída de -14% y -17%, respectivamente, contando con que en 2014 se alcanzan los niveles previstos.

Factores de riesgo

-  Sigue existiendo incertidumbre regulatoria en España ya que quedan flecos por definir en la regulación del régimen especial (renovables).

- Inestabilidad del accionariado. Bankia va a tener que deshacerse del 5% que posee en la compañía. Asimismo, ACS podría llevar a cabo alguna desinversión adicional. Esta hipotética presión de papel podría pesar sobre la cotización de Iberdrola

Valoración 

Estimamos el valor intrínseco de la compañía en función de tres criterios (ver parámetros en página 2): descuento de flujos de caja (con ponderación del 50%), múltiplos comparables (30%) y múltiplos históricos (20%). Así, con una perspectiva de medio plazo, creemos que la valoración razonable de la compañía podría situarse en el entorno de 4,6 euros/acción.

En definitiva, Iberdrola continuará su particular travesía en el desierto un año más. Hasta 2015 no empezará a mostrar crecimiento y atractivo. Lo bueno es que está aprovechando para consolidar su situación financiera de cara al próximo período expansivo, y que poco a poco va superando los "golpes" regulatorios.

Ver informe completo de Iberdrola

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