Informe de Estrategia Perspectivas 3er trimestre 2014

24/06/2014

Informe de Estrategia Perspectivas 3er trimestre 2014

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Informe de Estrategia Perspectivas 3er trimestre 2014: “Sensación de vértigo, pero ciclo sólido. Todavía bolsas y, enseguida, inmobiliario… a pesar de todo”

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El ciclo gana velocidad pero, sobre todo, solidez y fiabilidad.

El crecimiento global se afianzará en 2014/15 en el entorno +3%/+4%, con sorpresas agradables entre las economías desarrolladas y no tanto entre las emergentes. Japón e India representan sendas excepciones a esta afirmación. España sorprende positivamente, como defendimos en informes anteriores que sucedería, siendo el principal riesgo económico el cuestionamiento de la integridad territorial, cuyas consecuencias el mercado podría estar infravalorando, independientemente del desenlace. Todavía es pronto para introducir esta variable en nuestra estrategia de inversión pero, dependiendo de cuál sea el desarrollo de los acontecimientos en los próximos meses, podríamos vernos forzados a hacerlo. La recuperación global del empleo gana tracción y los tipos de intervención y de financiación permanecerán en niveles muy reducidos durante mucho tiempo, más del que generalmente se piensa. La estimación de tiempos resulta cada vez más compleja, pero sin síntomas de inflación es improbable cualquier movimiento de tipos por parte del BoE y/o la Fed antes de avanzado 2015.

Los riesgos principales son las probables subidas de tipos y la hipotética deflación.

Pocas veces el mercado ha estado tan desorientado como ahora y, simultáneamente, con tan pocos problemas realmente importantes. Desorientado por los avances conseguidos en apenas 2 años (en verano de 2012 la TIR del bono a 10 años español superaba el 7%, por ejemplo), tras los cuales los factores directores clave ahora parecen agotarse. Sin problemas graves porque incluso los riesgos geoestratégicos (Ucrania, Irak…) han perdido influencia sobre un mercado dispuesto a asumir deportivamente todo o casi todo.

Los riesgos más relevantes de los próximos meses son las probables subidas de tipos en Reino Unido y Estados Unidos, que tal vez se materializarán cronológicamente en este mismo orden, y la hipotética deflación en la Eurozona. Los tipos subirán antes o después y el debate sobre esto no es si sucederá, sino cuándo sucederá. Pero no necesariamente tiene por qué producirse un cuadro de deflación en la Eurozona. Este segundo riesgo se ha reducido notablemente tras la acción del BCE en junio. Aunque el mercado descuenta que tanto el BoE como la Fed empezarán a subir tipos en el 1T 2015, una vez completado el “tapering” de ésta última en octubre, creemos que existe una probabilidad elevada de que vayan más despacio. El riesgo de equivocación que asumirá el banco central que dé el primer paso será enorme, ya que podría frustrar la expansión de la economía de la que es, de alguna manera, responsable, por lo que las futuras razones para actuar no deberán ser sólo preventivas, sino de peso y reactivas para corregir un riesgo elevado y claramente identificado. Pero los riesgos de inflación carecen hoy de entidad suficiente tanto en Reino Unido (+1,5%) como en EE.UU. (+2,1%) para provocar este cambio de rumbo, al menos mientras el empleo no mejore más y no surjan las primeras tensiones salariales, mientras que en la Eurozona preocupa una hipotética deflación cuya materialización cuestionamos.Allí donde se esperan subidas de tipos, éstas podrían tardar más de lo que se cree. La situación vuelve a ser pro-cíclica. 

¿En qué hemos cambiado opinión y cómo creemos que serán los próximos meses?

Revisamos al alza nuestras estimaciones de PIB para la UEM  - incluso para España, a pesar de contarnos entre los más optimistas desde hace 5 trimestres -, R. Unido, India e incluso, muy modestamente, China. Revisamos ligeramente a la baja EE.UU. debido a la ola de frío de diciembre/enero, pero seguimos considerando que es la locomotora mundial también en esta nueva fase expansiva. Brasil nos preocupa cada vez más y también lo revisamos a la baja. Las únicas excepciones positivas entre los emergentes son Méjico e India. Los tipos a largo (bonos 10 años, como referencia) repuntarán menos de lo que pensábamos en Alemania y EE.UU., y caerán más de lo que estimábamos en la periferia europea. El B10A español podría reducir su TIR hasta 2,20% en 2015 vs 2,70% nuestra estimación anterior. El problema para los precios actuales de los bonos es el riesgo de inflación futura, que parece ignorarse. La financiación será más barata y más fácil de conseguir tras la acción del BCE en junio. Todo esto impulsará el crecimiento económico, estimulará los beneficios y elevará las valoraciones de las compañías. En ese contexto, las bolsas avanzarán de forma menos agresiva, pero seguirán soportadas con una perspectiva de medio plazo y potenciales muy atractivos (¡hasta +50%!). Por sectores preferimos industriales, petroleras, utilities y bancos europeos. Pero, sobre todo, recomendamos realizar un trabajo de identificación de nombres concretos antes que actuar en base a recomendaciones genéricas (sectores, países…). El contexto se ha vuelto más exigente… Nuestras propuestas quedan recogidas en las Carteras Modelo, tanto de acciones como de fondos, incluidas en este informe y que revisamos, actualizamos y publicamos mensualmente.

En cuanto a divisas, la depreciación del yen podría ser algo más lenta pero sigue pareciéndonos razonable el rango 140/150, mientras que el euro regresará progresivamente a la banda 1,30/1,35.

 

Informe de Estrategia: Perspectivas 3T 2014 (pdf)

 

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