Panorama económico noviembre 2015: desacoplamiento entre bancos centrales, el mercado y la economía real

10/11/2015
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El fantasma chino no se ha desvanecido pero la relativa estabilización del mercado devuelve la atención sobre la subida de tipos de la Fed (Reserva Federal). Si está descontada o no, sería un tema a debatir. Lo cierto es que la expansión de la economía global avanza a menor ritmo (beneficios empresariales, empleo, Producto interior bruto, inflación...).

El Banco Central Europeo (BCE) sigue dispuesto a aumentar la liquidez  pero lo que hace falta son reformas estructurales y fiscales que amortigüen los shocks externos (emergentes, divisas, crudo...). La pelota no está solo en el tejado de los bancos centrales.

El desenlace de la situación económica de China sigue siendo incierto pero los síntomas de estabilización de la bolsa china han devuelto parcialmente la calma al mercado. El cambio de su modelo de crecimiento hacia una estructura apoyada en la Demanda Interna sigue constituyendo un complejo reto. El objetivo del Gobierno pasa por mantener un crecimiento económico anual no inferior a +6,5% en los próximos 5 años (por debajo del +7% que defendían hasta hace sólo unos meses). La implementación del decimotercer plan quincenal y las continuas medidas del Banco Popular Chino (PBoC) -recientemente volvió a recortar tipos y el coeficiente de caja de los bancos- permiten pensar, con ciertas reservas - nuestras estimaciones apuntan hacia un crecimiento entre +5,5%/+6,0% en los próximos dos años - en un aterrizaje menos brusco de lo que parecía después de verano.

Una vez atenuada la preocupación por China, al menos temporalmente, la Fed y su decisión de subir tipos pasan al primer plano del panorama económico en el corto plazo. Echando la vista atrás, llevamos  valorando esta cuestión desde verano de 2014, antes de que hubiera concluido la tercera ronda del quantitative easing (el QE3 finalizó en octubre de 2014). Por tanto, no parece descabellado pensar que cuando se produzca el primer incremento parte de su impacto ya esté suficientemente digerido por el mercado. Ahora bien, no será así sobre la economía real.

Nadie niega que la economía americana se encuentre en fase de expansión, una fase más avanzada que la de recuperación post-crisis, pero los  últimos indicadores económicos recogen una senda bajista, los resultados empresariales del tercer trimestre de 2015 son algo desalentadores, la inflación brilla por su ausencia (en  EE.UU. y en casi todo el mundo) y los emergentes (no sólo China) van a ralentizar el crecimiento mundial. Por tanto, la única  necesidad de iniciar la normalización de la política monetaria podría ser la intención de la Fed de recuperar progresivamente "munición" aprovechando un escenario favorable (era relativamente mejor a principios de año) y prepararse para hipotéticas futuras contingencias.

En Europa, hablar de subir tipos, todavía suena muy lejano. La Comisión Europea ha revisado a la baja las previsiones para la Unión Económica Monetaria (UEM) en 2016 tanto en crecimiento (desde +1,9% hasta +1,8%) como en inflación (desde +1,5% hasta +1,0%) aunque de forma menos severa que el Fondo Monetaria Internacional (FMI) y el BCE.

La caída del precio del petróleo y la política acomodaticia de Draghi (60.000M€/mes hasta septiembre de 2016) juegan a favor, pero la vulnerabilidad ante la desaceleración china y los movimientos de tipos de la Fed sugieren que finalmente el BCE flexibilizará más el programa de compra de activos PSPP (¿volumen, duración o rango de activos?) presionando a los gobiernos de los estados miembros para que adopten una actitud mucho más reformista que contribuya a consolidar la senda del crecimiento.

Por último, Japón cuenta con una economía altamente dependiente de las relaciones comerciales con China (el 28% de sus exportaciones y el 29% de las importaciones). El ritmo de depreciación del yen no es suficiente para favorecer las exportaciones, pero tampoco está claro cuánto pueden  debilitarlo sin deteriorar los márgenes empresariales (por el encarecimiento de las mm.pp.).

El Banco de Japón (BoJ) ha decidido, por el momento, no ampliar los estímulos monetarios (80bn  JPY/año), a pesar de que la inflación (0,0% en octubre de 2015) se mantiene considerablemente alejada del objetivo de 2%, probablemente porque se cuestiona su efectividad sobre la economía real. Japón es otro ejemplo que muestra las limitaciones de la política monetaria y que sin reformas estructurales de calado pierde efectividad para reactivar el crecimiento económico.

Ver informe Panorama Económico de noviembre completo (pdf)

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