Análisis de las empresas españolas que son noticia: Iberdrola, Abengoa, FCC y Gas Natural

18/12/2015
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El Departamento de Análisis de Bankinter te ofrece el análisis de las últimas noticias sobre empresas españolas.

IBERDROLA (Comprar; Precio objetivo: 6,9 euros; Cierre: 6,37 euros): Estreno bursátil de Avangrid.

Avangrid, la nueva Iberdrola USA que integra UIL, salió ayer a cotizar en el NYSE a 38,75 euros/acción (310 millones de acciones) registrando una caída en el día de -6,7% hasta 36,12 euros/acción (capitalización 11.200 millones de dólares). Avangrid está en manos de Iberdrola en un 81,5% y de UIL en el 18,5% restante. 

Opinión: El estreno bursátil quedó empañado con la caída de la cotización en una jornada de pérdidas generalizadas (S&P500 -1,5%). En cualquier caso, la capitalización se mantiene en el orden de los 11.500millones de dólares que estimábamos según publicamos el pasado 16 de diciembre (PER’15e 19,8x).

ABENGOA (Vender; Cierre 0,691 euros; Variación diaria: -7,4%): Acuerdo provisional con los bancos acreedores para conseguir liquidez a corto plazo.

 Parece que no está formalmente cerrado pero, según la prensa, los bancos acreedores darán 113 millones de euros de liquidez a la Compañía mediante un préstamo a sólo 4 meses (hasta el 23/3/2016) a euribor 12m + 500 p.b. con garantías por 225 millones de euros en acciones de Abengoa Yielco (en la que Abengoa tiene un 43,2% y no toda esta participación está comprometida como garantía de los bonos ya emitidos). Este dinero servirá para atender las nóminas de Diciembre (aprox. 60 millones de euros) y los honorarios de los asesores en la operación.

A cambio, está diseñándose un plan de viabilidad que probablemente consistirá en desinversiones de activos por 2.500 millones de euros/3.000 millones de euros (cuyo ingreso de caja neta se reduciría a 1.200 millones de euros tras liquidar deuda y garantías asociadas a esos activos) y un programa de recorte de costes (gastos operativos) de aprox. -40% (desde 468 millones de euros hasta 282 millones de euros). El plan de viabilidad que está diseñándose supone: 

(i) Vender Abengoa Solar, Abengoa Bioingeniería y Abengoa Yielco, siempre que sea posible a sus socios minoritarios en cada proyecto individual. 

(ii) Abengoa se limitará en el futuro a las actividades de ingeniería y construcción, dejando de promover y financiar proyectos para sí misma (sólo las hará para sus clientes), ya que esta actividad es la que exige apalancamiento, que es lo que ha llevado a la Compañía a la situación actual.

Opinión: La venta de las actividades que llevan asociado un elevado apalancamiento es la primera medida de una estrategia que la propia Compañía debería haber aplicado proactivamente hace tiempo para evitar esta situación de preconcurso de acreedores. Hoy Abengoa capitaliza sólo 332,3 millones de euros y ese podría parecer un nivel intuitivamente atractivo por precio, pero recomendamos no caer en la tentación de tomar posiciones especulativas ya que creemos que la capitalización de una parte de la deuda será inevitable para salvar los negocios viables (básicamente la ingeniería; el área de proyectos también lo sería si éstos no hubieran sido imprudentemente apalancados) y eso forzará una severa dilución de los actuales accionistas. A esto hay que añadir el problema de que la Compañía está en pérdidas (-194 millones de euros hasta Septiembre 2015), lo que deteriora su posición financiera trimestre a trimestre.

Según nuestras estimaciones la deuda financiera neta de la Compañía era de 6.283  millones de euros al cierre del tercer trimestre de 2015, a la que hay que añadir pasivos con proveedores por unos 5.000  millones de euros, de manera que conseguir 1.200 millones de euros netos no supondría una solución definitiva, lo que refuerza la idea de que la capitalización de una parte de la deuda parece inevitable y que, en consecuencia, los actuales accionistas podrían seguir sufriendo.

FCC (Vender; Precio objetivo: 6,0 euros; Cierre 5,56 euros): Amplía capital por 710 millones de euros a 6 euros por acción.

Los fondos obtenidos se destinarán a la amortización anticipada con un descuento del 15% del Tramo B de la deuda refinanciada en junio de 2014 por un importe de 450 millones de euros, a suscribir la ampliación de capital de Realia por importe de 89 M. euros (en la que FCC tiene una participación del 36,8%) y a reforzar la estructura financiera de la filial Cementos Portland. 

Los 2 accionistas de referencia del grupo, Carlos Slim con un 25,6% del capital y la familia Koplowitz con una participación del 22,4%, se han comprometido a suscribir su parte proporcional de la ampliación. Además, Slim garantiza la suscripción total en el caso de que la ampliación en el caso de que la demanda del mercado fuera insuficiente. 

Opinión:  La ampliación de capital tendrá un efecto positivo en términos de reducción de la deuda financiera neta, que se situará tras la ampliación en niveles ligeramente inferiores a 5.000 millones de euros, equivalentes a 6,1x Ebitda 15e. Sin embargo, el número de acciones se incrementa desde 260,6 millones hasta 378,8 millones, lo que tiene un efecto dilutivo sobre el BPA que no se ve compensado por el ahorro cercano a 25 M. euros anuales en costes financieros.

En consecuencia, mantenemos la recomendación de Vender y rebajamos el precio objetivo desde 6,5 euros hasta 6,0 euros, nivel que consideramos un suelo a corto plazo para la cotización de la compañía, ya que Carlos Slim se ha comprometido a aportar el importe de la ampliación no suscrito en mercado.

GAS NATURAL (Neutral; Precio objetivo: 22,7 euros; Cierre: 19,39): Riesgo muy limitado en Argentina.

Con los cambios que está sufriendo el país viene bien recordar que la compañía tiene una exposición limitada al país: a cierre de septiembre el EBITDA aportado fue de 35 millones de euros, lo que supone sólo un 0,9% del EBITDA consolidado.

En cuanto al valor en libros, a 31.12.2013 (último dato publicado en la memoria) era de 56 millones de euros aproximadamente, lo que suponía menos del 0,4% del patrimonio consolidado a esa fecha (15.010 millones de euros). 

Opinión: La empresa tiene exposición a Latam (cerca del 40%) pero concretamente a Argentina es poco relevante por lo que no debería verse impactada por la depreciación del peso argentino.

 

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Agenda del día: “Cuádruple hora bruja y números rojos”

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