Ferrovial: Los resultados del tercer trimestre de 2015 han mantenido un tono favorable

02/12/2015

Ferrovial: Los resultados del tercer trimestre de 2015 han mantenido un tono favorable

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Mantenemos nuestra recomendación de “Comprar” y actualizamos nuestro precio objetivo desde 24,0 euros hasta 24,6 euros (potencial de +10,2%). Las perspectivas de tráfico, resultados y dividendos continúan siendo positivas en los dos principales activos del grupo (407-ETR y Heathrow), mientras el buen rendimiento y los reducidos costes de financiación en los activos concesionales recientemente abiertos en EE.UU. suponen un catalizador en el medio plazo.

La visibilidad que proporciona la cartera de construcción y servicios, la reducida exposición a mercados emergentes y el incremento de los dividendos y recompra de acciones refuerzan el atractivo de la compañía en un contexto de tipos de interés reducidos.

Evolución reciente:

Los resultados del tercer trimestre de 2015 han mantenido un tono favorable, con incrementos de doble dígito en las principales magnitudes operativas: +12% en Ingresos y +16% en beneficio antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones (Ebitda). La mejora de los resultados se debe a la evolución creciente del tráfico  (+3,4% en 407-ETR y +2,3% en el número de pasajeros de Heathrow en tasa a/a), el efecto positivo de los tipos de cambio, la ampliación del margen Ebitda en Construcción y el incremento de ingresos en la división de Servicios (+13% a/a).

¿Existe potencial tras el intenso rally de 2015? Catalizadores a corto y medio plazo:

Tras una pérdida de momentum a principios de noviembre, motivada en parte por un leve descenso de márgenes en el negocio de Servicios en Reino Unido, consideramos que siguen existiendo factores dinamizadores para la cotización en próximos trimestres:

(i) Mayor rentabilidad del negocio de Autopistas: Los principales activos concesionales en Canadá (407-ETR) y EE.UU. (NTE y LBJ) continuarán mejorando sus resultados  apoyados en:

a) Crecimiento del tráfico por la elevada congestión en vías alternativas.

b) Capacidad para subir peajes a ritmos superiores a la inflación debido a la flexibilidad en la fijación de precios siempre que se cumplan condiciones de velocidad y número de vehículos a través de los “managed lanes”, lo que ha permitido incrementos simultáneos de tráfico (+3,4%) y tarifas (+10%) en 407-ETR.

c) Elevado potencial en las autopistas recientemente inauguradas como LBJ en Texas, una vez que aumente el conocimiento de los usuarios.

d) Reducidos costes de financiación (4,75% de coste medio de la deuda en 407-ETR) debido al entorno de tipos de interés y al acceso a fondos federales y créditos en condiciones favorables en EE.UU., lo que permite reducir la carga financiera e incrementar el pago de dividendos a Ferrovial.

(ii) Evolución del tráfico en aeropuertos: El número de pasajeros continuará creciendo tanto en Heathrow como en los aeropuertos regionales (+10,7% en los nueve primeros meses del 2015), gracias al catalizador que suponen los bajos precios del petróleo y la recuperación del ciclo económico en las principales economías desarrolladas (UK, Europa y América del Norte concentran un 72% del tráfico total de Heathrow). Este mayor tráfico continuará favoreciendo un incremento de ingresos en el negocio comercial y que estos activos aumenten los dividendos que proporcionan a Ferrovial a una tasa en el rango +6% / +8% a lo largo de 2016.

(iii) Visibilidad de los resultados en Construcción y Servicios: La cartera total de construcción y servicios al cierre de Sep 15 asciende a 31.288 M.€ (+2,7% con respecto a diciembre de 2014), lo que proporciona una elevada visibilidad sobre los resultados de los próximos períodos ya que esta cartera equivale a 3,3x años de venta, sus márgenes Ebitda son estables (7,3% en Servicios y 9,1% en Construcción) y un 87% de los contratos están localizados en Reino Unido, España y EE.UU.

(iv) Rotación de activos o mejora de los dividendos: La matriz del grupo dispone de una caja neta de 1.199 M.€ al cierre de Sep 15 (deuda neta de 6.491 millones de euros incluyendo proyectos de infraestruturas). Esta posición financiera junto con los 249 millones de euros obtenidos en la venta de la autopista Chicago Skyway sitúan a Ferrovial en disposición de invertir en nuevos activos más rentables.

Dadas las exigencias de la compañía en términos de rentabilidad de sus proyectos, consideramos que existe una probabilidad significativa de que en el caso de no invertir en nuevas concesiones en Norteamérica o Australia o no adjudicarse los aeropuertos de Niza y Lyon, la compañía eleve su dividendo por encima de 0,70 euros por acción (dividend yield de 3,1%) e incremente su programa de recompra de acciones.

Factores de riesgo:

Identificamos 3 factores de riesgo que podrían afectar negativamente a la compañía:

(i) Los proyectos de infraestructuras acumulan una deuda neta de 7.693 millones de euros y la deuda neta total del grupo asciende a 6.491 millones de euros, equivalente a 1,0x FF.PP. del grupo). Un hipotético descenso en los ingresos de los proyectos implicaría que estos activos deberían dedicar una mayor proporción de sus flujos de caja al servicio de la deuda, comprometiendo el pago de dividendos a la matriz.

(ii) La amenaza de atentados terroristas sobre infraestructuras de transporte puede implicar un descenso del tráfico aéreo o mayores inversiones en los aeropuertos para reforzar la seguridad.

(iii) El efecto favorable de los tipos de cambio durante el año 2015 se irá diluyendo progresivamente una vez que el margen de apreciación del dólar y de la libra esterlina frente al euro se va estrechando, lo que puede reducir el crecimiento de ingresos y Ebitda en 2016.

 

 

Descargar el Informe completo de Ferrovial - diciembre 2015 (pdf)

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