Análisis OHL: perspectivas para 2017 y recomendaciones de inversión

18/11/2016

Rebajamos nuestra recomendación desde comprar hasta neutral

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Artículo escrito por: Jesús Amador, analista de Bankinter

Rebajamos nuestra recomendación desde comprar (para inversores con perfil dinámico) hasta neutral y revisamos a la baja nuestro precio objetivo desde 4,2 euros hasta 2,8 euros por acción.

El deterioro del valor de mercado de su filial mexicana tras la victoria de Trump y unos resultados del tercer trimestre 2016 inesperadamente débiles en términos de márgenes, generación de caja libre y deuda nos sitúan en un escenario más adverso.

La generación de caja en Construcción y la rotación de Concesiones hacia nuevos activos greenfield ofrecen todavía una visibilidad limitada.

3 impactos negativos que configuran un contexto más adverso

:: La victoria de Trump ha provocado un deterioro del valor de mercado de su filial mexicana superior a 1,2 euros por acción de OHL desde las elecciones en EE.UU. Las menores expectativas de crecimiento en México, y especialmente, la depreciación del peso mexicano (-10% frente al euro) tendrán un impacto negativo en el negocio de Concesiones durante los próximos trimestres.

:: La rebaja de rating por parte de Moody’s desde B3 hasta Caa1 supone un castigo  adicional para la cotización y tal vez haya provocado una sobrerreacción del mercado, a pesar de que la compañía ha confirmado sus objetivos de reducción del apalancamiento: deuda neta con recurso de 600 millones de euros a finales de 2016 (equivalente a 2,0x Deuda Neta con recurso/Ebitda con recurso), que se reducirían a 300 millones de euros (1,0x Deuda Neta con recurso/Ebitda con recurso) incluyendo los fondos que se espera obtener con la desinversión de activos (Mayakoba y Canalejas).

:: Los resultados del tercer trimestre de 2016 fueron inferiores a nuestras expectativas y mostraron debilidades en 3 ámbitos:

(i) El margen Ebitda del negocio de Ingeniería y Construcción continúa siendo muy reducido (1,5% frente a 5,3% en 9M15), debido a las pérdidas en legacy projects, menores márgenes en nuevos proyectos y retraso en la puesta en marcha de nuevas obras para concesiones. 

(ii) La generación de caja operativa en el tercer trimestre de 2016 (trimestre estanco) continúa siendo negativa (-181,5 millones de euros) por el deterioro del working capital, lo que ha provocado un incremento de la deuda financiera neta.

(iii) El aumento de tráfico y tarifas en las autopistas mexicanas no han compensado el efecto negativo del tipo de cambio, de forma que el Ebitda por peajes retrocede -12,2%.

Perspectivas 2017: limitada visibilidad

Los 3 factores descritos anteriormente nos sitúa en un escenario más negativo para la compañía que ofrece una visibilidad todavía muy limitada en 3 ámbitos: 

(i) Calendario de impactos negativos o cobro de reclamaciones en los legacy projects, cuyo impacto negativo en caja podría ascender a -300 millones de euros en el escenario más pesimista durante los próximos 18-24 meses.

(ii) Ritmo de mejora de los márgenes y flujos de caja de Construcción, teniendo en cuenta que la construcción  – y por ello primeras certificaciones -  de la I-405 no comenzará hasta bien avanzado 2017.

(iii) Evolución del peso mexicano y su impacto sobre el valor de mercado de su filial en México y generación de caja de nuevas concesiones greenfield tras la venta de participaciones en activos maduros y estables como Abertis y ConMex.

En consecuencia, creemos que el binomio rentabilidad – riesgo queda desequilibrado incluso para un inversor de perfil dinámico-agresivo al que dirigíamos nuestra anterior recomendación de Comprar, a pesar de que  la cotización ha retrocedido hasta niveles cercanos a los mínimos de agosto.

En los próximos meses evaluaremos si los avances en las desinversiones de activos, reducción de la deuda y generación de caja en Construcción permiten situarnos en un escenario más positivo para la compañía.

Descárgate el documento adjunto para ver el informe completo

Más informes del departamento de análisis Bankinter

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