El departamento de Análisis Bankinter pone a tu disposición los resultados de los primeros nueve meses de 2016 de OHL:
Análisis OHL
- Cierre: 2,6 euros
- Variación Diaria: -7,37%
Rebajamos nuestra recomendación desde Comprar (para inversores con perfil agresivo) hasta Neutral y revisamos a la baja nuestro precio objetivo desde 4,2 euros hasta 2,8 euros por acción por las siguientes razones:
(i) La victoria de Trump provoca un deterioro del valor de mercado en euros de su filial mexicana superior a 1,2 euros por acción (de OHL)
(ii) Los resultados del tercer trimestre de 2016 han sido inesperadamente débiles en términos de márgenes, generación de caja libre del negocio de Construcción y evolución de la deuda
Resumen del Conference Call con analistas de ayer
Su objetivo central fue explicar su visión acerca de la rebaja de rating por parte de Moody’s desde B3 hasta Caa1, anunciada el miércoles 16 tras el cierre del mercado. OHL mantiene diferencias de criterio con respecto a los ratios de endeudamiento. Moody´s toma la deuda bruta y no la deuda neta, que sería menor por los 479 millones de euros de efectivo (caja) y equivalentes a finales de los primeros nueve meses de 2016, y no incluye los dividendos que la matriz recibe de OHL Concesiones (250 millones de euros) a finales de 2016. Por ello, OHL reitera que la calificación de Fitch (BB-) sesitúa 4 niveles por encima. En paralelo, la Compañía confirma sus objetivos clave ya comunicados en la presentación de resultados de los primeros nueve meses de 2016:
- Objetivo de reducción de deuda neta con recurso de 600 millones de euros a finales de 2016 (equivalente a 2,0x Deuda Neta con recurso/Ebitda beneficio antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones con recurso), que se reducirían a 300 millones de euros (1,0x Deuda Neta con recurso/Ebitda con recurso) incluyendo los fondos que se espera obtener con la desinversión de activos (Mayakoba, Canalejas y otros). La rotación de activos y la incorporación de socios en proyectos concesionales serán las vías para obtener fondos adicionales.
- En el área de Construcción, OHL admite que la salida de caja derivada de los legacy projects en los próximos 18-24 meses puede ascender a -300 millones de euros en el escenario más adverso. Asimismo, estima una mejora de los resultados en Construcción gracias nuevas adjudicaciones como la I-405 en EE.UU. (importe total de 1.200 millones de dólares, participación de OHL del 60%).
- Mejora del flujo de caja operativo en 2017 cercano a 130 millones de euros derivado de la eliminación de efectos negativos no recurrentes que han penalizado en 2016:
(i) Impagos por importe de 80 millones de euros por parte de Pemex.
(ii) Inversiones de 24 millones de euros en Desarrollos que no tendrán lugar tras la venta de Mayakoba y Canalejas. (iii) Flujo de caja negativo en Construcción (excluyendo legacy projects) de -19 millones de euros. Adjuntamos link a la transcripción de esta conferencia remitida a la CNMV.
Opinión: En nuestra opinión suceden dos cosas. La primera, que la rebaja de Moody’s hace mucho daño al valor. Pero es preciso tener en cuenta que la opinión de una agencia de rating se refiere a la calidad crediticia (es decir, precio al riesgo de crédito) antes que a la valoración de una compañía, que es lo que determina a largo plazo su cotización. Por tanto, ahora el deterioro en el riesgo de crédito (que se traduce en una bajada del rating) se antepone al análisis de equity/valoración de la compañía y eso castiga la cotización.
La segunda, que en el conference call de ayer no se defendieron bien las principales incógnitas abiertas:
(i) Calendario de impactos negativos o cobro de reclamaciones en los legacy projects.
(ii) Ritmo de mejora de los márgenes y flujos de caja de Construcción, teniendo en cuenta que la construcción – y por ello primeras certificaciones - de la I-405 no comenzará hasta bien avanzado 2017.
(iii) Visibilidad acerca de la generación de caja de nuevas concesiones greenfield tras la venta de participaciones en activos maduros y estables como Abertis y ConMex. Por tanto, el impacto de la bajada del rating, el deterioro de las perspectivas de OHL tras la elección de Trump, el debilitamiento de los resultados y el reducido éxito de la propia Compañía para contra-argumentar todo esto en el conference call de ayer, nos llevan a reducir recomendación (Neutral frente a Comprar) y Precio Objetivo (2,8 euros frente a 4,2 euros). Al menos hasta que la visibilidad sobre las cifras mejore.
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