Panorama Económico: los bancos centrales reducen su capacidad de influencia en mercado y economía

07/03/2016
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El contexto económico actual se torna más frágil y complicado. ¿Es transitorio? Dependerá de la severidad de la desaceleración de los países emergentes - particularmente China - y del precio del petróleo. Los bancos centrales reducen su capacidad de influencia por la ley de los rendimientos  marginales decrecientes.-

El ciclo económico a nivel global está perdiendo inercia y sus principales amenazas son fundamentalmente tres:

(i) China está debilitándose, en un contexto de triple burbuja (crédito-inmobiliario-bolsas), lo que impacta directamente con efectos de segunda ronda sobre los desarrollados. Para tratar de evitar un "aterrizaje forzoso" de su economía su banco central continúa aplicando una política monetaria altamente acomodaticia, pero no introduce reformas de calado. Una de las principales preocupaciones es la brusca caída en el nivel de reservas: en los últimos 18 meses se han reducido en -762.000 millones de dólares hasta 3,2Bn$. Aunque sigue teniendo un elevado nivel de reservas, preocupa su ritmo de reducción.

(ii) Petróleo: no identificamos catalizadores lo suficientemente convincentes que permitan adelantar que el abaratamiento del precio va a detenerse, lo que va a seguir introduciendo presión. Existe un exceso de producción (1,5 millones de barriles al día) que, pensamos, se agudizará en los próximos 12 millones con un millón de barriles al día procedente de Irán. Este exceso de producción se ubica en un contexto en el que los stocks de crudo de EE.UU. y Europa están en máximos de ocupación.

(iii) La capacidad de los bancos centrales para influir tanto en mercado como en economía se ha reducido, como quedó reflejado con el agotamiento de la reacción inicialmente positiva de las reuniones del BCE, BoJ y Fed.

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El conjunto de las economías desarrolladas avanzan a un ritmo modesto pero constante. De hecho, según  el FMI  la economía a nivel global cerró 2015 con un crecimiento de PIB de +3,1%, nivel inferior a +3,4% de 2014. Entre los países desarrollados EE.UU. se mantiene a la cabeza de la recuperación económica a nivel global, aunque se está produciendo una ralentización de su crecimiento.

No es inmune a la apreciación del dólar ni a las perspectivas menos optimistas de la economía a nivel global. No obstante, el consumo, principal impulsor de la economía, se mantiene fuerte, gracias al buen rumbo del mercado laboral y al reducido coste de financiación.

El hecho de que EE.UU. se encuentre en una posición más ventajosa que otros países de su entorno hizo que la Fed iniciara el proceso de normalización de su política monetaria. A pesar de ello, la ralentización de su economía impedirá, pensamos, nuevas subidas de tipos este año.

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Europa mantiene una tendencia de recuperación progresiva y consiguió cerrar el cuarto trimestre de 2015 con una tasa de crecimiento del PIB de +1,5%. A pesar de ello es vulnerable a factores exógenos como la desaceleración de los países emergentes, el "Brexit" en Reino Unido y unos resultados empresariales más débiles que en trimestres previos. Además la inflación es excesivamente baja (-0,2% en febrero) lo que ha elevado las expectativas de que el BCE vaya a actuar en la próxima reunión (10/03).

España hasta la fecha ha registrado durante varios trimestres fuertes niveles de crecimiento de su PIB (del cuarto trimestre de 2015, +3,5%), siendo el país desarrollado que más crece. A pesar de ello esperamos cierto freno en los próximos trimestres, por el  menor impacto de las medidas del BCE, por la desaceleración de los emergentes, particularmente LatAm (Brasil), y por la incertidumbre política. Además, su principal desequilibrio, que es el desempleo, ha mejorado considerablemente (las altas a la Seguridad Social aumentaron en 500.000 personas en los últimos 12M), pero esperamos cierta desaceleración  en los próximos meses.

Japón muestra síntomas de pérdida de impulso si se atiende a determinados  indicadores como el ritmo de crecimiento de la inversión o unos beneficios empresariales que entraron en terreno negativo en cuarto trimestre de 2015 al descender -1,7% frente a +9%.

En este contexto de pérdida de inercia el Banco de Japón (BoJ) decidió reducir aún más el tipo de interés de depósito hasta  -0,1% desde 0%/-0,1% anterior. Pensamos que esta medida no fue suficiente y probablemente asistamos a la introducción de estímulos adicionales.

Los países emergentes se mantienen a la cola de la cadena de la recuperación económica a nivel global. A los propios desequilibrios internos como fuertes déficits por cuenta corriente o ausencia de reformas estructurales se unen factores exógenos como la caída del petróleo o la subida de tipos por parte de la Fed. Esta subida de tipos afecta más a aquellos que tienen un mayor porcentaje de su deuda emitida en dólares (se calcula que en torno al 18% de la deuda emergente).

Entre todos ellos, y exceptuando China, el país que más incertidumbre despierta es Brasil. Acumula siete trimestres consecutivos de contracción del PIB (-5,9% a/a en el cuarto trimestre de 2015). Como referencia la inversión durante el trimestre se redujo -5% y el gasto de los consumidores -1,3%. La debilidad de su economía ha llevado a Moody´s, Fitch y S&P a reducir el rating de su deuda hasta bono basura.

¿Desplegará Draghi la artillería?

El mercado descuenta que el BCE actuará en la reunión del diez de marzo. La cuestión es: ¿desplegará toda la artillería o se quedará “a medias”? Que vaya a actuar parece evidente si se tiene en cuenta que la inflación europea está en negativo (-0,2% febrero), las expectativas de inflación a diez años están holgadamente por debajo del 2% (1,5%), objetivo del Banco Central Europeo, que los indicadores macro no terminan de repuntar y que las condiciones financieras se están endureciendo, algo indispensable para la reactivación económica.

Lo realmente importante es si las medidas que introduce van a ser lo suficientemente convincentes como para impactar realmente tanto en la economía como en el mercado, considerando las recientes dudas acerca de la capacidad de influencia de los bancos centrales. Dicho esto, entre las medidas que Mario Draghi podría introducir estarían las siguientes:

(i) situaría el tipo de depósito en un nivel más negativo (hasta -0,40%), algo que los bonos alemanes a 2A ya descuentan (realmente la TIR está a -0,56%).

(ii) Ampliaría el importe de compras de bonos desde los 60.000 millones de euros al mes hasta los 80.000 millones de euros al mes.

(iii) Alargaría el plazo de los vencimientos.

 

Panorama Económico marzo 2016 (pdf)

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