Análisis DIA
- Recomendación: Comprar
- Precio objetivo 6,50 euros
- Cierre: 5,67 euros
- Variación diaria: -0,3%
Resultados DIA:
Resultados del primer trimestre de 2016 en continua mejora de fondo, aunque con algunas sombras.
Cifras principales comparadas con lo esperado por el consenso (Reuters):
- Ventas Brutas Bajo enseña 5.038 millones de euros (-1,5% frente a -3,9% en el primer trimestre de 2016 y +12,0% excluyendo efecto tipo de cambio frente a +10,5% en el primer trimestre frente a +12,2% en 2015). Tomando el segundo trimestre aisladamente +0,8%.
- Ventas Netas 4.243millones de euros (-2,3% frente a -5,0% en primer trimestre y +10,7% ex - divisas frente a +8,9% en primer trimestre frente a +11,4% en 2015 frente a 4.242 millones de euros consenso. Tomando segundo trimestre aisladamente +0,3%.
- Ventas comparables (a superficie homogénea o like-for-like, excluyendo el efecto calendario) +8,4% frente a +7,0% en primer trimestre, que se componen de +0,7% Iberia frente a -0,3% en primer trimestre y +17,9% emergentes frente a +15,6% en primer trimestre.
- Beneficio antes de intereses, impuestos, amortizaciones y depreciaciones (EBITDA) 267millones de euros (+0,4% frente a -1,2% en primer trimestre y +6,8% ex - divisas frente a -2,5% en primer trimestre frente a +6,8% en 2015) frente a 266,2millones de euros consenso.
- Beneficio neto atribuible (BNA) 60millones de euros (-5,6% frente a -5,9% en primer trimestre y -12,6% ex - divisas frente a -3,0% en primer trimestre frente a +3,4% en 2015).
- Deuda neta (DN) de 1.124millones de euros frente a 1.167 millones de euros en marzo frente a 1.132,4millones de euros en diciembre’15 frente a 1.139 millones de euros en Sept.’15... lo que pone de manifiesto la fuertes dificultades que enfrenta la Compañía para reducir deuda.
Nota: Las cifras ajustadas excluyen, principalmente, los costes extraordinarios en que ha incurrido la Compañía por la compra de Eroski y El Arbol, aunque también el plan de incentivos para el equipo de gestión.
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Interpretración de los resultados:
Mejoran las ventas a todos los niveles (Brutas, Netas y Comparables) con respecto al primer trimestre, trimestre en que ya se ofrecía una mejora incipiente.
El Margen Ebitda mejora hasta 6,8% desde 5,8% en primer trimestre, aunque es exactamente el mismo en 2015. La evolución del negocio típico es buena y mejora progresivamente en los últimos 6 meses.
Identificamos dos aspectos que deslucen algo estos resultados:
(i) La dificultad para reducir deuda, que permanece prácticamente estable desde hace 12 meses en niveles ligeramente inferiores a 1.200millones de euros (Deuda Financiera Neta). Esto supone un ratio DFN/Ebitda de aprox. 2,0x (con Ebitda anualizado), que parece aceptable o incluso bajo considerando las recientes adquisiciones, pero que se sitúa en 5,4x Fondos Propios y este sí es un ratio elevado. Y está relacionado con la solvencia.
(ii) Los Fondos Propios se reducen hasta 208 millones de euros desde 346millones de euros en marzo, debido en gran medida al pago en julio del dividendo (0,20 euros brutos). Esta cifra tan baja deteriora los ratios de solvencia.
Este aspecto supone una limitación para el incremento futuro del dividendo, por lo que es un hándicap que se debe tener presente. Además, conviene analizar de manera objetiva 2 aspectos que se vuelven habituales en los resultados de DIA: el peso de los denominados “Elementos No Recurrentes” e importancia de los tipos de cambio.
Los primeros son, sencillamente, “extraordinarios”, pero que se vuelven recurrentes en la medida en que se repiten trimestre tras trimestre. En esta ocasión (primer trimestre de 2016) suponen 48,8millones de euros y costes de integración de las cadenas/marcas compradas y planes de incentivos para el equipo de gestión.
En nuestra opinión los resultados deben analizarse recogiendo ya estos efectos que, al repetirse trimestre tras trimestre, terminan por convertirse en habituales.
En cuanto a los tipos de cambio, es innegable que afectan negativamente a los resultados (por ejemplo: Ventas Netas -2,3%, pero +10,7% ex – divisas; Ebitda +0,4%, pero +6,8% ex – divisas), pero es igualmente innegable que este es uno de los riesgos que cualquier compañía asume cuando decide crecer con presencia en el exterior.
Por tanto, las cifras también deben ser analizadas considerando el efecto de las divisas (Brasil, China, Argentina) como una consecuencia más de los riesgos asumidos al desarrollar el negocio. En nuestra opinión, hay que analizar las cifras de DIA incluyendo todos los factores, partidas inicialmente no recurrentes pero que se vuelven recurrentes y coste por la variación de los tipos de cambio.
La buena evolución del negocio típico y la recuperación o buena defensa del Margen Ebitda nos permiten subir recomendación a Comprar desde Neutral. Estimamos preliminarmente una valoración no inferior a 7 euros frente a 5,67 euros de cierre ayer.
Muy probablemente publicaremos esta semana una nota específica sobre la Compañía fijando un nuevo precio objetivo (el actual es 6,50 euros y puede estar algo bajo) y confirmando nuestra recomendación en Comprar, si fuera el caso después de analizar con detalle estas cifras trimestrales.
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