Análisis IAG:
Los resultados del primer trimestre 2017 trasmiten un comienzo de año poco lucido. Aparentemente distorsionados por el efecto calendario de la Semana Santa, por tanto, debería compensarse en el segundo trimestre de 2017.
Por otra parte, apreciamos un incipiente riesgo de estrechamiento de márgenes aunque podría corregirse con el lanzamiento de Level (low-cost de largo radio) a partir del tercer trimestre de 2017.
Destaca positivamente la nueva reducción del apalancamiento. Ajustamos el Precio Objetivo desde 7,1 euros por acción. hasta 7,3 euros por acción con un limitado potencial (+5%) que nos invita a pasar la recomendación desde comprar hasta vender. El valor acumula una revalorización de +35% este año.
Valoración IAG:
Según nuestras estimaciones para el conjunto del año, los ingresos estarán en línea con los de 2016 y los márgenes se ampliarán en torno a +100 puntos básicos.
Mantenemos nuestras previsiones porque durante los próximos trimestres los ingresos deberían mostrar una ligera recuperación (S. Santa en abril + Level). En marzo, se llevó a cabo el lanzamiento de LEVEL (marca de bajo coste de largo radio) que comenzará a volar en junio (desde Barcelona a Los Ángeles, San Francisco, Punta Cana y Buenos Aires) y su impacto se recogerá en el segundo semestre de 2017.
Será determinante la capacidad para gestionar eficientemente tanto los costes como las sinergias de flotas entre las aerolíneas del grupo para frenar el estrechamiento de márgenes observado en el arranque de año. Hemos ajustado la tasa libre de riesgo (calculada con la media pondera del T-Note, Bono Español a 10 años y Gilt).
El nuevo precio objetivo 7,3 euros (frente a 7,1 euros anterior) apenas ofrece potencial (+5%). Tras la fuerte revalorización (+35% ytd.), la acción ha alcanzado nuestra valoración y está en precio. Por ello bajamos la recomendación desde Comprar hasta Vender.
Resultados IAG del primer trimestre de 2017:
Los ingresos retrocedieron -2,8% (hasta 4.934 millones de euros) principalmente por el efecto calendario de las fechas de la Semana Santa. Por el lado de los costes se redujeron prácticamente en la misma proporción (-2,9%) gracias el ahorro en combustible.
Así, el Ebitdar acusa un descenso casi en la misma línea (-2,5%, hasta 676 millones de euros). Los gastos de arrendamiento de flota aumentaron +19% (hasta 223 millones de euros), parcialmente compensados por las menores amortizaciones en el periodo (-11%).
Con ello, el Ebitda y el Ebit empeoran -10% (hasta 453 millones de euros y 151 millones de euros respectivamente). Apreciamos una incipiente presión sobre márgenes. El margen Ebitdar se mantiene en 13,7%.
Sin embargo, el margen Ebitda se estrecha hasta 9% desde 10% en el primer trimestre de 2016 y 17% en diciembre de 2016; y el Margen Ebit pierde dos décimas acercándose a 3% y cuando venía de 11% a cierre de 2016. La parte baja de la cuenta de resultados está afectada por el incremento de los gastos no operativos (+164%) hasta 116 millones de euros durante el trimestre.
En concreto, corresponden a la variación de tipos de cambio (-32 millones de euros por la conversión de los beneficios de libras a euros), a la reevaluación de derivados no clasificados como de cobertura (impacto puramente contable) y a una partida de gastos extraordinarios (-19 millones de euros) relacionada con el plan de transformación de British Airways.
Los indicadores operativos muestran cierta pérdida de impulso: los ingresos unitarios ceden -7% y los costes totales unitarios -6% (ayudado por la caída del precio del queroseno). Dicho esto, hay que tener en cuenta que el primer trimestre es tradicionalmente débil por la estacionalidad del negocio y, además, se suma el efecto calendario (negativo) por la Semana Santa (abril 2017), que se debería compensar en el segundo trimestre de 2017.
Destacamos positivamente la Deuda Financiera Neta (ajustada al renting). Desciende -13% desde diciembre de 2016 hasta 7.098 millones de euros y supone una reducción del apalancamiento (DFN ajustada/Ebitdar) al mejorar hasta 1,6x desde 1,8x en diciembre de 2016. (calculado con Ebitdar 12 meses: 4.513 millones de euros). Con ello, los costes financieros netos disminuyen (-17 millones de euros), amortiguando el deterioro del beneficio antes de impuestos (-72% hasta 35 millones de euros) y del BNA (-74%; hasta 27 millones de euros).
Previsiones IAG para 2017:
En cuanto al guidance de 2017, IAG no especifica cifras limitándose al mensaje de perspectivas de mejora (Ebit) si se mantienen los niveles actuales del precio del combustible.
Para el segundo trimestre de 2017, espera un incremento de los ingresos unitarios de pasaje. Objetivo que nos parece razonable porque computará las vacaciones de Semana Santa.
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