Análisis Endesa

Análisis Endesa: Desaceleración en resultados e incertidumbre regulatoria

08/11/2018

El Gobierno está estudiando cambios normativos que podrían afectar al precio de la electricidad, viéndose reducido

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Artículo escrito por: María Aranzazu Bueno Casado, analista

El Departamento de Análisis de Bankinter te ofrece el análisis de las últimas noticias sobre la empresa española:

Endesa

  • Recomendación: Neutral
  • Precio objetivo: 20,3 euros
  • Cierre: 19,590 euros
  • Variación diaria: +2,11%

Desaceleración en 9M'18 frente a 1S'18

Desaceleración en 9M'18 frente a 1S'18 (BNA +10% frente a +15% en 1S18), debido a menores ventas de electricidad y a su posición corta en el mercado eléctrico que le perjudica en un contexto de subida del pool. La atención se traslada ahora a la presentación de su Plan Estratégico (21 de noviembre), con el foco en el impacto de posibles cambios regulatorios y su estrategia de crecimiento.

La rentabilidad por dividendo actual es atractiva (7%). Sin embargo, el negocio regulado (70% del EBITDA) se enfrenta a un previsible recorte en los futuros retornos y el negocio liberalizado podría verse afectado por un potencial cambio en el sistema marginalista de fijación de precios. La falta de visibilidad sobre el esquema retributivo final penaliza a la acción. La desaceleración en crecimiento del BNA en la parte final del año y el previsible repunte de rentabilidad del bono a diez años, también resta atractivo a la acción.

9M18: Desaceleración en BNA por su posición corta en el mercado eléctrico

  • Ingresos: 15.353 millones de euros (+4%).
  • Margen de contribución: 4.271 millones de euros (+7%).
  • EBITDA: 2.791 euros (+10%).
  • BNA: 1.193 millones de euros (+10%).

El BNA en 9M18 (+10%) desacelera vs 1S18(+15%) debido a menores ventas de electricidad (-7% frente a -6%, por cierres de algunas industrias químicas y metalúrgicas) y su posición corta en el mercado eléctrico (vende más electricidad de la que produce) que le perjudica en un contexto de fuerte subida del pool como en 3T. La mejora en el margen del gas, la estabilidad proporcionada por el negocio regulado y los avances en eficiencia operativa han mitigado el impacto.

La generación de caja sigue siendo un factor negativo en los resultados. Desajustes en pagos de impuestos y en liquidaciones regulatorias explican la expansión de 1.361 millones de euros en capital circulante (707 millones de euros en 9M´17). Esto ha limitado la generación de caja a 1.141 millones de euros (-17% frente a 9M´17) y ha llevado  a un incremento de la deuda hasta 6.640 millones de euros  (frente a 4.985 millones de euros en diciembre 2017). Endesa espera que parte de estos factores se normalicen en la última parte del año, lo que le permitiría reducir deuda.  

Guías 2018: Ligera revisión al alza del EBITDA

El equipo gestor ha mejorado la guía de EBITDA 2018 en 100M€ hasta 3.500M€ y declara que se encuentra en una posición muy cómoda para cumplir su objetivo de BNA de 1.400 millones de euros. La buena evolución del grupo durante la primera mitad del año permite esta revisión al alza de la guía de EBITDA. 

Revisión del Plan Estratégico: foco en regulación y  posibles adquisiciones

El próximo 21 de noviembre, Endesa realizará la actualización del Plan Estratégico. La atención de los inversores estará en el impacto en las cuentas del grupo de los posibles cambios regulatorios y de su estrategia en crecimiento. El negocio regulado (distribución y generación extrapeninsular) representa el 70% del EBITDA del grupo. Los nuevos retornos regulados  (6,50% actualmente) se deberán anunciar en los próximos meses y comenzarán a ser efectivos desde 2020.

Además, el Gobierno está considerando cambios normativos que podrían afectar al sistema de fijación de precios del mercado mayorista (pool) que actualmente funcionan con un esquema marginalista. Si finalmente se producen estos cambios, el precio de la electricidad para los activos nucleares o hidráulicos (que han recuperado gran parte de sus costes de inversión) podría verse reducido.            

Recomendación Neutral y Precio Objetivo 20,4 euros/acción

Tras estos resultados mantenemos la recomendación de Neutral. La rentabilidad por dividendo actual es atractiva (7%). Sin embargo, el negocio regulado se enfrenta a un previsible recorte en los futuros retornos y el negocio liberalizado podría verse afectado por un potencial cambio en el sistema de fijación de precios. Además, la desaceleración del crecimiento en BNA en la parte final del año y el previsible repunte de rentabilidad del bono a 10 años, también resta atractivo a la acción.

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