El Departamento de Análisis de Bankinter te ofrece el análisis de los resultados de la empresa española:
Enagás
- Recomendación: comprar
- Precio objetivo: 25,90 euros
- Cierre: 20,660 euros
- Variación diaria: +0,15%
Resultados 12M'17: BNA ordinario (+4,6%) en línea con los objetivos del año y mejorando desde 9M'17 (+1,6%)
GNL Quintero se ha consolidado globalmente al alcanzar el control del grupo con un efecto extraordinario y meramente contable de 53 millones de euros por revalorización de la primera adquisición de Quintero en 2012 de acuerdo al valor de las compras realizadas en 2016.
El beneficio neto acumulado total, incluyendo este impacto positivo de Quintero, incrementa un 17,6% hasta 490,8 millones de euros. Enagás ha facilitado los resultados "stand-alone", con Quintero por puesta en equivalencia y sin extraordinarios en ambos años, para hacer la comparativa más homogénea.
Principales tendencias
- Caída en ingresos regulados (-0,6%) por contracción en la base de activos regulados (RAB). Sin embargo el comportamiento ha sido mejor del esperado y mejor que en 9M’17 (-1,2%) debido a una demanda de gas natural (+9,2%) mejor de lo previsto en el ejercicio que ha permitido unos mayores ingresos por RCS (Retribución por Continuidad de Suministro).
- Mayor contribución de nuevas adquisiciones (Saggas, Transportadora de Gas del Perú...): +47% en puesta en equivalencia en resultados stand-alone. Esta mayor contribución permite a Enagás mostrar un crecimiento del 4,4% en la suma del EBITDA y el resultado de las sociedades participadas.
- Menor coste de la deuda: 2,2% vs. 2,4% en 2017.
- Fuerte Incremento del Cash Flow Operativo (OCF): 1.105 millones de euros (+76% stand alone). El crecimiento es posible por unos mayores dividendos de las filiales (125 millones de euros en 2017 vs. 91 millones de euros en 2016 y sobre todo por la mejora en el capital circulante. Esto ha sido posible por la caja obtenida por la cesión del déficit acumulado a diciembre del año 2014 por 354 millones de euros, realizada el pasado 1 de diciembre.
- Deuda Neta “stand alone” de 4,364 millones de euros, lo que representa un ratio de deuda neta/EBITDA de 4,4x ajustado por los dividendos de filiales (5,2 x en 2016) y un ratio FFO/Deuda Neta de 17,8% (15% en 2016).
Opinión
Beneficio neto acumulado sin sorpresas, en línea con nuestras estimaciones y con las guías del año proporcionadas por el equipo gestor. La creciente contribución de las filiales y un menor coste de la deuda, permite a Enagás compensar la caída en los ingresos regulados y el BNA ordinario del grupo crece un 4,6%.
La sorpresa positiva ha sido la generación de caja gracias a la cesión de los 354 millones de euros del déficit de tarifa. La rentabilidad por dividendo se sitúa en el alrededor del 7%. Sin embargo, el atractivo de la acción se ha visto mermado en estas últimas semanas por el creciente ruido regulatorio en el sector. Los marcos retributivos de los negocios regulados (entre los que se encuentra la red de distribución de gas de Enagás) tienen una validez de seis años. El próximo periodo retributivo de Enagás comienza en 2021. El esquema retributivo actual se basa en añadir un diferencial/spread a la rentabilidad del bono a diez años.
La fuerte caída de la TIR del bono a diez años en los últimos años, resultará en una probable reducción de los ingresos regulados para estos activos en el futuro. El regulador tiene la potestad de modificar el spread, si lo considerase apropiado y, por otro lado, la ley también exige que la rentabilidad para estos activos sea “razonable”. Aunque todavía estamos lejos de la nueva revisión tarifaria, y la diversificación internacional de Enagás permitiría mitigar en parte este impacto, creemos que esta incertidumbre regulatoria seguirá frenando la evolución de la acción en bolsa. El recorte de los ingresos regulados afectaría a su capacidad de generación de cashflow en el futuro del grupo y a su capacidad de remuneración al accionista.
Tras estos resultados y a la vista de los cambios regulatorios revisaremos la valoración de la acción. Enagás no está en la actualidad en ninguna de nuestras carteras modelo.
Resultados Anuales 2017 de Enagás
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